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  标签科创板 
  发布者:蔡律 |  浏览(220) 评论 (0)  | 发布时间:2018-12-05 10:20:54 最后更新时间:2018-12-05 10:20:54  
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 解读中国版纳斯达克—科创板

  一、科创板诞生背景

  综合相关媒体报道,2018年11月5日-10日,首届中国国际进口博览会在上海举行。国家主席习近平在开幕式主旨演讲中表示,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。

  从进博会上传来的最令资本市场关注的消息,就是我国政府将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制,支持上海国际金融中心和科技创新中心建设,不断完善资本市场基础制度。

  科创板由最高层在进博会上提出,显然是放在了最高层级资本市场顶层设计的角度来宣示的,因此,它将形成上交所-科创板、深交所-创业板的格局。而注册制试行,将连带着注册制所涉及到的发行、承销等基础制度进行修订。

  证监会负责人11月5日表示,在上交所设立科创板是落实创新驱动和科技强国战略、推动高质量发展、支持上海国际金融中心和科技创新中心建设的重大改革举措,是完善资本市场基础制度、激发市场活力和保护投资者合法权益的重要安排。

  这位负责人表示,科创板旨在补齐资本市场服务科技创新的短板,是资本市场的增量改革,将在盈利状况、股权结构等方面作出更为妥善的差异化安排,增强对创新企业的包容性和适应性。多年来,不少创新企业受制于盈利和股权结构等方面要求,从而在关键时期失去了境内资本市场的支持或者去境外市场融资。

  根据公开信息,科创板是独立于现有主板市场的新设立板块,并在该板块内进行注册制试点。证监会发言人在答记者问中还提到,将指导上交所在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理,鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资。

  这也意味着,在科创板上试行的注册制会有更加完善和严格的信息披露制度、强化事中事后监管;同时更加注重投资者保护和适当性管理,中小投资者参与门槛或较高,类似于融资融券业务、股指期货业务等,并非所有投资者都能参与。

  ■ 从近期权威部门的表态来看,科创板在2019年上半年见到成效应是大概率事件■ 业内普遍认为,科创板实行注册制后,很可能将更接近于纳斯达克的制度安排■ 一个亟须解决的问题是提高信息披露要求,严格制定惩罚机制,如果在注册制正式实行后尚未解决过去的顽疾,后果将是灾难性的■ 从目前已知的政策表述看,科创板主要聚焦在电子信息、生物医药与器械、先进制造三大领域■ 短期看,创投概念炒作已经基本结束,未来行情值得关注的重点将围绕真正符合上市条件且申报科创板上市的企业展开。

  上交所已完成设立科创板并试点注册制的方案草案,上交所将按照证监会的统一部署,以只争朝夕的精神加快各项准备工作;以“高标准、快推进、稳起步,强功能、控风险、渐完善”的工作思路,抓住有利时机发挥增量改革的后发优势,种好这块资本市场的“试验田”。

  科创板定位:科技型创新创业企业。科技型创新企业的核心是必须拥有自己的核心技术,拥有比较领先的科学技术。科创板需要的企业是细分行业龙头,是在国内当前制度框架内难以上市的“隐形冠军”。

  科创板将于2019年1月份大概率会发布科创板实施办法和细则。2019年6月之前会启动科创板的工作,而最快或在2019年3-4月份就能接受有关企业的申报材料。

  科创板虽然尚无确定名单,但备选企业条件已逐渐明晰。即科创板要求企业必须有自己的核心技术,要确实拥有比较领先的科学技术。已完成设立科创板并试点注册制的方案草案。在制度设计过程中,始终遵循市场化原则,加大创新试点力度,实行标准更加公开、程序更加透明、责任更加明确,发行承销定价约束更加有效的发行上市和注册审核;立足对标境外市场竞争力,小步快跑前进,不重规模重质量。

  市场预期科创板将在2019 年上半年成型,在上半年创新企业CDR 的推进已经完善了大部分制度准备及系统测试,以工业富联为主的重要企业快速过会也理顺了监管部门的快速审核机制。

  目前需要解决的主要障碍在放开定价的制度尝试和交易限制上。2009 年-2012 年创业板曾经历过IPO 定价市场化,期间共发行了800 余只新股,发行规模超万亿,成效显著,在放开定价方面监管部门是积累了一定经验的。

  统计数据表明,截至 2018 年三季末,我国实有企业数量超过3500万户,连续六年两位数增长,其中 2018年前三季度新登记企业超过500万户,服务业占八成,尤其以互联网和相关服务为代表的现代新兴服务业发展速度较快,为投资者提供了充足的选择空间。

  过去的二十多年里,中国互联网大潮孕育了以BAT为代表的一批优秀科技企业,但是由于制度原因,这些互联网公司都在海外上市,也都通过公司的高速成长为海外投资者带来丰厚回报。

  而令人遗憾的是,这一批茁壮成长、代表未来的中国优质公司,内地股民却无法分享它们发展的红利。因此,A股投资者一直以来也都有强烈的呼声,让那些真正具有成长性的科技企业回归A股,或是一开始就能在A股上市。另一方面,许多创新型、科技型公司由于早期需要庞大的研发支出与较长的市场培育阶段,这些企业有着巨大的资本需求,但通常很难在初创期就满足A股要求连续盈利三年以上的上市门槛。

  这也是为什么中国的纳斯达克一直未能真正出现的原因:资本市场建设与资本需求脱节。

  科创板的推出很可能改变这一现状。这次将自上而下推进设立的科创板,与创业板有一个显著的不同,除了“科创”一词划定了上市企业的类型,更重要的一个关键词是“注册制”。这也意味着,科创板将设计与A股现行制度完全不同的上市制度。

  业内普遍认为,科创板实行注册制后,很可能将更接近于纳斯达克的制度安排。参考美国纳斯达克注册制的特点,科技公司上市时并不要求一定达到多少盈利水平或盈利年限,看似门槛不高,但存活压力更大,优胜劣汰、出清速度高。据统计,美股全部上市家数远少于全部退市家数。也就是说,在这种制度之下,良币驱逐劣币,劣币可能迅速地被市场淘汰,而以往在A股盛行的借壳之风很可能无生存之地,反过来会倒逼企业的“求生欲”。

  制度设立关键点:加强信息披露,参与门槛提高。具体细则如何设立,比如上市标准、如何确定交易门槛等。另外,参考美国纳斯达克的制度,其注册制的重要组成部分还包括一系列配套规定,如信息披露、统一会计准则、退市安排、投资者诉讼等。

  大多数业内人士预计,科创板的定位极可能是“淡化盈利性+创新高标准”。中信建投证券预计,参照战略新兴板的方案,科创板实行注册制,以市值为核心,弱化盈利要求,设计四套上市标准,有助于降低企业信用风险和道德风险。此前战略新兴板的四套方案分别为“市值-净利润-收入”标准、“市值-收入-现金流”标准、“市值-收入”、“市值-权益”标准。

  28年前上海证券交易所创立时,资本市场的一个重要任务就是促进国有企业资本证券化,以及用市场化方式促进民营企业筹资发展。28年来,中国资本市场已经完成了国有资本证券化和民营企业股份化制度建设的历史使命。其间,深圳证券交易所先后设立中小板和创业板,同样对民营企业股份化和创新化发展产生了巨大的拉动作用。

  上海证券交易所设立科创板,意味着中国资本市场将迎来上市公司创新发展的新阶段。未来中国资本市场的发展,将取决于如何提升上市公司的科技含量和创新含量。传统经济资本市场中最为关注的是上市公司的市盈率;而新生经济资本市场中则更为关注上市公司的科创率(预期科技创新收益对资本增值的贡献率)。

  科创板的设立,对主板上市公司创新并购、创新经营和创新增长将会产生鲶鱼效应。科创板旨在补齐资本市场服务科技创新的短板,凸显了资本市场注重科技创新的战略导向。上证指数长期低位徘徊的一个重要原因,就是主板上市公司的资本结构固化、产业结构老化和增长动力钝化。以国有上市公司为主的主板上市公司,亟待通过混合所有制改革、科技创新嫁接和企业升级改造获得新的生机。上海证券交易所科创板的设立,必将让以往的主板资本市场重新焕发活力。

  科创板的设立,有利于增强资本市场对高科技创新型企业的包容性,有效解决科技创新投资基金退出难的问题,有利于引导更多的社会资本进入天使投资(AI)、风险投资(VC)和私募股权投资(PE)等科创投资领域。长期以来,在创新发展理念和创新驱动战略带动下进入资本市场的大量创投资金缺乏足够的资本市场退出通道。高科技创新型企业排队上市形成的科创企业堰塞湖,已经影响到资本市场对创新投资的投入信心。因此,科创板的设立,有助于引导更多社会资本进入创投领域。

  从市场功能看,科创板应实现资本市场和科技创新更加深度的融合。我们都知道,科技创新具有投入大、周期长、风险高等特点,间接融资、短期融资在这方面常常会感觉力有不逮,科技创新离不开长期资本的引领和催化。资本市场对于促进科技和资本的融合、加速创新资本的形成和有效循环,具有至关重要的作用。

  补齐资本市场服务科技创新的短板,是科创板从一开始就要肩负的重要使命。《 人民日报 》发表评论指出,从市场发展看,科创板应成为资本市场基础制度改革创新的“试验田”。监管部门已明确,科创板是资本市场的增量改革。这一点非常重要。增量改革可以避免对庞大存量市场的影响,而在一片新天地下“试水”改革举措,快速积累经验,从而助推资本市场基础制度的不断完善。以最受关注的注册制为例,在市场中已经讨论多年。此次明确在科创板试点注册制,既是呼应市场需求,又有充分法律依据。几年来,依法全面从严监管资本市场和相应的制度建设也为注册制试点创造了相应条件。注册制的试点有严格标准和程序,在受理、审核、注册、发行、交易等各个环节会更加注重信息披露的真实全面、上市公司质量,更加注重激发市场活力、保护投资者权益。在科创板试点注册制,可以说是为改革开辟了一条创新性的路径。

  从市场生态看,科创板应体现出更加包容、平衡的理念。资本市场是融资市场,也是投资市场。科创板通过在盈利状况、股权结构等方面的差异化安排,将增强对创新企业的包容性和适应性。与此同时,投资者也是需要被关注的一方。在投资者权益保护上,科创板一方面要针对创新企业的特点,在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理,引导投资者理性参与。同时,应通过发行、交易、退市、证券公司资本约束等新制度以及引入中长期资金等配套措施,让新增资金与试点进展同步匹配,力争在科创板实现投融资平衡、一二级市场平衡、公司的新老股东利益平衡,并促进现有市场形成良好预期。与投资者携手共成长,科创板定能飞得更高、走得更远。

  二、科创板上市条件

  科创板将进一步助推动创新型国家战略发展,走科创引领发展模式。这与传统经济发展模式有很大的不同。过去主要运用是土地、基础设施等不动产为主的生产要素,现代化经济体系则以技术、人才、品牌、商标等为动产要素。至于上市标准,科创板面向的是在当前制度框架内无法在沪深交易所上市的科技型创新创业企业,对标纳斯达克和联交所。

  科创板上市标准将参考这些成熟市场的上市条件,综合考虑市值、收入以及特定行业的指标,比如创新药企业的临床进程等。

  从相关信息及判断来看,备选企业主要会在高新技术领域内产生,主营业务、收入、净利润、研发投入占收入比、已授权发明专利数、行业排名等均是主要参考指标。

  备选企业应在全球或者国内行业地位突出,不限于盈利,但收入具备一定规模,同时应符合拥有自主知识产权且研发投入不低于3%,科技人员占企业职工人数的比例不低于5%,高新技术企业产品收入不低于40%等指标。

  登陆科创板指标初稿出炉,主要有5大类指标,行业属性和业绩是硬指标。

  1、行业属性,定义非常明确:符合国家战略,掌握核心技术,市场认可度高。属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药、新材料、新能源等高新技术产业和战略性新兴产业。

  2、业绩方面,符合下面3个条件之一:(1)、连续2年盈利且合计净利润超过5000万元,或最近一年盈利,收入超过2亿元;(2)、最近一年营收超过2亿元,且最近三年研发投入占收入比重超过10% ;(3)、市值超过20亿元,最近一年营收超过3亿元。

  3、上市门槛,但一般都比较好达标,具体可以归纳为3大类:主体资格:组织机构健全,公司治理规范,为股份有限公司;会计师出具三年标准无保留意见的审计报告;实际控制人、董监高、控股股东三年无重大违法违规。

  上海市委书记李强2018年11月20日下午前往部分金融机构,围绕“在上海证交所设立科创板并试点注册制”开展调研。

  李强强调,要瞄准集成电路、人工智能、生物医药、航空航天、新能源汽车等关键重点领域,让那些具有新技术、新模式、新业态的“独角兽”“隐形冠军”企业真正脱颖而出。浦东新区要与上交所进一步深化合作,加快推动基地建设发展,努力把长三角资本市场服务基地打造成为培育孵化更多优质企业的重要平台。

  根据李强的描述,科创板将重点关注集成电路、人工智能等新兴发展企业,尤其是各个领域中具有核心竞争力的“独角兽”企业。

  三类创新企业或将被挡在门外而无缘科创板。

  一是对于现在的模式创新类企业不欢迎,商业模式成立与否尚不可知,上市风险很大。

  二是对于一些只是应用了时髦技术的创业企业也不适合科创板(例如无人机送外卖之类的创业企业);

  三是对于有些领域噱头成分过大的技术,比如区块链等,技术本身尚未成型,也不适合科创板。

  在产业政策方面,科创板企业应属于国家鼓励和支持的行业。科创板会明确负面清单,对于去产能的行业以及高污染危害环境的行业明确禁入,对于传统金融行业、房地产业等也不会接纳。科创板不会接纳去产能的行业、传统金融行业和房地产。

  根据上海市委书记李强对科创板的定位,科创板将瞄准集成电路、人工智能、生物医药、航空航天、新能源汽车等关键重点领域,具有新技术、新模式、新业态的“独角兽”“隐形冠军”企业。

  以智能硬件(芯片)为例,如今,推动集成电路发展已经上升至国家重中之重。在政策方面,国家先后出台了《国家集成电路产业发展推进纲要》等鼓励文件,“大基金”二期也已经在紧锣密鼓的募集当中。可以说国内半导体行业目前正处在资金、政策、人才和需求全方位配合下的黄金发展时期。

  而人工智能与资本、劳动力拥有同等重要地位,将成为拉动经济增长的新动力,也是《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》中的重点方向。

  人工智能是当前人类所面对的最为重要的技术社会变革,是互联网诞生以来的第二次技术社会形态在全球的萌芽,因此也成为各国战略布局的重要一环。

  2017年7月,国务院印发《新一代人工智能发展规划》,明确了我国发展人工智能的战略目标:到2030年,人工智能核心产业规模超过1万亿元,带动相关产业规模超过10万亿元。

  作为科创板重点关注的行业之一,人工智能在中国的发展速度极为迅猛。根据埃森哲发布的报告《人工智能:助力中国经济增长》预测,到2035年人工智能有潜力拉动中国经济年增长率上升1.6个百分点。

  中信证券研究部预计,首批试点公司大概率以已进入 IPO 辅导阶段公司为主,门槛较高。科创板首批试点公司大概率从券商已经开始辅导的 IPO 项目中挑选,这些公司已经发展到相对成熟的阶段,具有冲刺 A 股上市的盈利能力。

  鉴于科创板+注册制定位于服务全国科创企业,同时肩负着上海国际金融中心的建设重任,因此首批上市公司有一定概率从上海辖区券商 IPO 辅导项目中筛选,并且集中分布在集成电路、人工智能、生物医药、航空航天、新能源汽车五大领域。

  三、科创板将率先试点注册制

  科创板将率先试点注册制,资本市场近年来的依法全面从严监管和相应的制度建设为注册制试点创造了相应条件,而且试点有相应门槛,信息披露也会更加严格,试点规模也不会太大,这意味着科创板将成为未来推行注册制的试验田,但注册制试点并不意味着降低门槛,更不意味着大批量企业集中上市。

  证监会负责人说,2015年12月全国人大常委会对实施股票发行注册制已有授权,在科创板试点注册制有充分的法律依据。

  注册制的试点有严格的标准和程序,在受理、审核、注册、发行、交易等各个环节都会更加注重信息披露的真实全面,更加注重上市公司质量,更加注重激发市场活力,更加注重投资者权益保护。

  如何既让投资者分享科技创新企业成长的收益又尽可能降低风险?科创板也将有相应的安排。

  证监会负责人表示,将指导上交所针对创新企业的特点,在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理,引导投资者理性参与。

  这意味着科创板将对投资者设定一定的门槛,以起到保护中小投资者的作用。证监会负责人明确:“鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资,分享创新企业发展成果。”也就是说,任何投资者都可以有机会投资科创板,符合条件的可以通过自己直接投资的方式,不符合条件的可以通过买公募基金等方式。

  上交所也表示,通过发行、交易、退市、投资者适当性、证券公司资本约束等新制度以及引入中长期资金等配套措施,增量试点、循序渐进,新增资金与试点进展同步匹配,力争在科创板实现投融资平衡、一二级市场平衡、公司的新老股东利益平衡,并促进现有市场形成良好预期。

  科创板的各项政策需要一个持续不断完善的过程。但在科创板初期可能不会有过多特殊性的考虑,而会综合各行业情况选取相对均衡的数值作为主要标准。

  科创板将适用连续竞价,主要交易制度和主板不会有显著差别,这一交易制度设计吸取了新三板的经验和教训。科创板可能会设计单次”T+0“制度,即可以让投资者具备一次日内买入并卖出的机会。

  在合格投资者方面,或将吸取新三板市场的经验和教训。可能以50万可投资资产作为准入标准,从资金实力和投资经验两个角度对投资者的适当性进行规范。

  在减持方面,业内预计,相对现在的锁定期制度以及坚持新规会有一个较大程度的改变。可能会参考联交所6个月锁定期的规定,但具体执行的锁定期标准可能会长于6个月。

  蔡律综合  2018年12月3日
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