政策存变数  2011年商品走势会更曲折

　　2009年是百年危机、百年机遇，大宗商品V形反转；2010年，整个商品市场则是震荡向上，由“快牛”转换成了“慢牛”。

　　展望2011年，我们认为，大宗商品依然处于上升周期中，目前正处于牛市的第二阶段。世界经济复苏、宏观环境依然向好奠定了商品的牛市根基。但引领世界经济增长的中国和美国可能会在2011年出台一些新的紧缩政策，这将对商品价格构成打压，不排除出现大幅调整的可能，明年的走势可能会更加曲折。

　　世界经济上升趋势依旧

　　众所周知，引领世界经济增长的两大发动机，一个是美国，另外一个是中国。两国的经济状况对世界经济走势有重要影响。目前一些经济的先行指标表明，两个经济体均处于稳步复苏中，两国的实体经济运行也都处于稳步上升阶段。

　　从中国自身的经济发展情况来看，虽然今年出台了一些紧缩流动性的措施，但并没有改变中国经济复苏的总体趋势；而从拉动中国经济增长的三驾马车来看，依然呈稳步增长走势，这表明中国经济持续向好。

　　10月份，国际货币基金组织发布了最新一期的《世界经济展望》报告，称全球经济复苏持续推进，报告指出新兴和发展中经济体仍将是引领全球经济增长的主要推动力，复苏速度继续领先于发达国家。根据IM F的最新预测，2010年和2011年，预计全球经济增速将分别达到4.8%和4.2%，新兴和发展中经济体的产出在2010年和2011年将分别增长7.1%和6.4%，其中，中国今明两年的经济增长预计将维持其10.5%和9.6%的领头羊位置不变。发达经济体今明两年的增长率则为2.7%和2.2%。IMF的预测也进一步表明，世界经济依然处于复苏趋势当中，不太可能陷入二次衰退。

　　商品供求关系依然紧张

　　宏观经济的不断复苏，必然会拉动大宗商品的需求。由于工业品供给短期不会发生很大变化，因此其价格受需求的影响较大，而农产品需求则呈现稳定的增长，供给则受天气影响较大，因此其价格主要受供给面影响。

　　我们先来分析一下与宏观经济联系最为紧密的工业品。

　　以铜为例，从消费结构来看，我国铜主要用于电力电子、家电和建筑行业，今年11月我国电力电缆、发电设备、空调、冰箱、洗衣机单月同比增速分别为32.89%、11.88%、33.63%、28.89%、23.72%；1—11月累计同比增速分别为26.87%、10.37%、40.3%、28.45%、29.44%。与前11个月铜杆产量10.89%以及精炼铜供应量4.14%的增幅相比，终端消费产品产量增速明显较快。因此，今年我国铜现货需求情况并非表面上那么低迷，终端消费量增速仍然可观。从长期来看，国家电网公司“十二五”规划显示，电网投资将超过1.7万亿元，与“十一五”期间1.2万亿元相比大幅增长40%。此外，2011年家电下乡、以旧换新等刺激消费政策仍将大力推进，因此，中国需求仍然可能成为铜价新一轮上涨的推动力。

　　而另一大宗基础商品螺纹钢，则有50%左右应用于房地产行业。根据国家统计局公布的最新数据，2011年，中国全国保障性安居工程住房建设规模或将高达1000万套，相比2010年的580万套，增长72.4%，以此计算，2011年保障性安居工程投资或将达1.4万亿元人民币，这无疑将极大刺激螺纹钢的需求，从而引发新一轮上涨。

　　作为商品市场另一主力军的农产品，今年的棉花和白糖由于供给面出现了较大问题，使得其供求矛盾激化，从而走出了一波波澜壮阔的大行情，价格一举突破旧区间，开始在新区间里运行。展望明年，我们认为，这种供求偏紧的局面将会持续，因此其价格将会维持在高位运行。

　　对于豆类以及油脂类品种，由于其价格相对于其他农产品来说依然涨幅较小，因此2011年其价格重心有望整体上移。美豆正处于牛市周期，南美大豆主产区的天气状况、U SD A对美豆需求预估的调整、美元指数的走势、北美大豆种植面积争夺，这些因素都有望成为引发2011年美豆期价反弹的导火索。

　　作为大宗商品领头羊的原油，在其他能源、原材料飙升之时，却在底部盘整了一年半之久。在未来的一段时间内，原油补涨的可能性非常之大，朝鲜半岛的局势，很可能成为原油价格上涨的导火索。目前，朝鲜半岛局势不稳已被看做是明年亚洲地区值得关注的主要风险，因此，2011年原油期价料将迎来新一轮上涨，或将推升豆类尤其是豆油期价。再加上全球豆油库存消费比降至近年来新低，预计2011年豆油价格走势相对大豆和豆粕将有更大的上涨空间。

　　世界性通货膨胀不可避免

　　全球性流动性过剩，也是导致商品价格上涨的重要因素。

　　我国召开的中央经济工作会议，虽然把2011年的货币政策由适度宽松转向稳健，但国家发改委上报的新增信贷规模依然为7.5万亿，与今年持平，相当于正常年份的两倍多，因此目前中国市场上的货币依然非常充裕。

　　而美国在2009年动用宽松货币政策后，2010年11月美联储宣布启动第二轮量化宽松货币政策，美联储将在2011年6月底以前再购买6000亿美元的美国长期国债；欧元区在今年动用1100亿欧元救助深陷债务危机的希腊之后，又决定向爱尔兰提供850亿欧元的救助，欧洲中央银行也在12月2日宣布，继续将欧元区16国主导利率维持在1%，这是欧洲央行连续第20个月将该利率维持在这一历史最低水平，表示其将继续维持宽松的货币政策，放缓退出政策的步伐。

　　世界主要经济体均继续延续了较为宽松的货币政策，使得未来世界性的通货膨胀不可避免，而高通货膨胀则会与高经济增长相伴而来。目前世界经济还未达到高速增长的时期，因此目前只是出现了通货膨胀的苗头，但随着经济不断向好，世界性的通胀必然会到来，从而推高大宗商品价格。

　　政策取向可能趋于紧缩

　　目前来看，大宗商品价格的上行趋势没有改变，制约其价格大幅上涨的主要因素是世界主要经济体可能出台的一系列紧缩政策。

　　中央经济工作会议指出，明年的货币政策将由适度宽松转为稳健，这表明，国家很可能再次出台一系列调控政策，来应对不断上涨的物价。

　　而利率长期处在历史低位的美国，随着经济的逐渐复苏，也不排除明年会出台一些诸如提高利率之类的紧缩政策，如果这些政策出台，将会导致商品市场较大幅度的调整，这是2011年投资者需主要关注的市场风险。

　　但历史分析也表明，历来的加息周期也是资本市场的上涨周期，政府紧缩政策作用的发挥需要一个过程，早期的政策效应都会被市场“封存”起来，等积累到一定程度之后才会爆发。

　　现在应该说商品还处于牛市上升的第二个波段，但是第二个波段一般会走得比较复杂，时间比较长，这中间本来波动幅度不该那么大，但是由于政策问题可能导致市场波动幅度会很大。

　　总体说来，从目前世界经济发展情况看，2010年世界经济将会继续保持增长态势，以中国为首的发展中国家和后发展中国家将会成为世界经济新的增长动力。由于广大发展中国家的产业结构主要处于第一、第二产业的发展阶段，每单位G D P产出需要消耗的能源及大宗原材料的量比较大，因此，其经济的飞速发展，必然会加大对基础能源以及大宗原材料的需求。而全球范围内的流动性过剩则必将引发全球性的通货膨胀，在这两大主要因素的支撑下，大势上大宗商品价格将会继续上涨，大宗商品牛市格局也不会发生根本性改变。

　　但同时世界经济增长不平衡，两大发动机中国和美国货币政策的持续性与可能的转向，给大宗商品价格的走势带来很大的不确定性，在2010年出现大幅上涨过后，不排除出现一定程度的调整。但我们认为，任何一次大的调整都是投资者买入的好机会，也是相关企业买入套期保值的好时机，投资者可运用“大跌大买、小跌小买；顺大势、逆小势”的投资策略，把握节奏获取投资回报。

2011年商品投资回报仍会走高

　　面对即将开启的2011年，商品市场还会有更佳表现吗？来自各家跨国投行的最新调查显示，投资者依旧看好大宗商品，预期大宗商品的回报率继续走高。

　　一份来自巴克莱资本的最新统计显示，大宗商品投资资产同比激增80%，总额为3540亿美元。调查受访者预计，银价明年大涨37%，带动15种大宗商品走扬。今年表现垫底的锌价，明年可望上涨21%。而上周涨至13年高峰的咖啡，明年的表现可能最差劲，涨幅不超过7%。

　　然而，具体品种上，高盛集团给出了不同的答案。以Jeffrey Currie为首的高盛集团分析师指出，涨幅最大的大宗商品，会是那些中国最自足率最低以及闲置产能最小的商品。高盛的首选是原油、铜、棉花、黄豆与白金。

　　无疑，2年多徘徊之后，近日才首次突破每桶90美元的国际原油，仍然是万众瞩目的焦点。急迫的市场预期下，全球石油业明年计划了历来规模最大的资本支出——包括砸下巨资进行深海钻探油，期待挖掘出更多原油，大赚一笔。根据巴克莱资本的这份调查报告，沙特阿美、埃克森美孚领头的各国大小型能源公司，明年打算投入近5000亿美元来探勘、挖掘石油与天然气。该报告认为，这代表原油业已摆脱衰退，同时看好油价水平将居高不下。巴克莱依据来自402家企业的调查估算，明年开挖新油井、建设钻油平台等基础建设的支出，总计将年增11%至4900亿美元。不过，一部分的预算增加，将来自融资、高难度区域掘油的成本上升。

　　农产品会否继续成为投资热门标的？目前玉米价格已突破每蒲式耳6美元，大豆价格接近每蒲式耳14美元，均为两年来最高水平。荷兰合作银行此前曾经警告称，由于中国和印度开始从海外购买动物饲料配料，加之黑海地区的粮食出口仍不可靠，粮食市场将发生“结构性”变化，变得价格更高、波动性更大。

　　对此，在大豆等农产品方面的全球最大贸易商之一——邦吉集团(Bunge)预计表示，将粮食价格推升至两年高位的压力，至少在一年内将不会减弱，粮食市场的供应吃紧状况将持续到明年晚些时候。在南半球的正常种植季结束之后，北半球将迎来一个不错的种植季，公司预测到2012年前，价格将“开始趋于正常”。

　　目前，市场普遍对从中国、印度到墨西哥等新兴市场的食品价格通胀感到忧虑。联合国粮农组织(UNFAO)食品指数升至2008年全球食品危机最严重时期的水平，各国正纷纷采取措施应对食品价格的进一步上涨。

粮价仍居高不下  2011年结构调控是主线

　　进入12月份，全国的蔬菜价格总体环比5周维持下跌态势，但是粮食价格仍在上升。2011年能否稳定粮食价格，使得全年CPI维持在4%的价格调控内，成为一个重要的因素。

　　在此时间节点上，农业部召开工作会议，表示“十二五”期间确保粮食播种面积稳定在16亿亩以上，粮食生产能力在1万亿斤水平上稳步提升。而此目标亦成为2011年全年农业以及稳定物价的首要任务。

　　兴业银行分析师鲁政委告诉记者，粮食在CPI所占的权重比蔬菜大，近期蔬菜价格下跌后，稳定粮食生产保证价格稳定，是必不可少的事情。“粮食种植面积减少的压力很大，主要是工业占地的需求正迅速提升。”他说。

　　业内预测，12月份的居民消费价格涨幅，预计将低于11月份同比上升5.1%的水平。

　　菜价跌、粮价仍涨

　　根据商务部公布的数字，12月份以来，蔬菜价格呈整体环比下跌的态势，但是粮食价格仍在环比上升。

　　11月上旬以来，全国蔬菜价格较大幅度回落。12月6日—12日一周，全国36个大中城市重点监测的18种蔬菜平均批发价格比前一周下降3.6%，同比下降4.5%，至此蔬菜价格已经有5周的环比下降。此后截止到2010年12月26日的两周，蔬菜平均批发价格基本持平。

　　但粮食价格仍在环比上升。比如12月20日至26日一周，大米、面粉价格分别上涨0.6%和0.4%。国家统计局的数据显示，12月份前2旬全国50个城市的大米(粳米，下同)和面粉(富强粉，下同)价格分别累计环比上升0.8%、1%。

　　目前粮食占据CPI的权重约在3%左右，在食品中仅次于肉类。目前肉类价格整体稳定，但粮价继续上涨仍将推动物价上升。根据国家统计局12月前2旬的数据，大米和面粉价格同比涨幅达到23%和14.7%。业内人士预估，粮食涨价因素对12月CPI的影响或在0.5%左右。

　　交通银行分析师唐建伟预计，2010年12月份食品价格将环比下降0.2-0.4个百分点，由此测算的CPI同比增幅为4.4%左右，涨幅相比11月份有所回落。

　　唐建伟认为，由于粮食价格仍在上升，加上非食品涨价因素影响也在扩大，通胀压力并未减轻。今年菜价同比较高，而随着元旦、春节即将到来，低温雨雪等因素影响生产，明年的物价压力将趋紧，特别是一季度物价涨幅，个别月份将突破6%。

　　兴业银行分析师鲁政委测算，2011年的物价涨幅可能在5%-6%。“蔬菜可以想办法在几个月内迅速提升产量，但是粮食却不能。”

　　鲁政委说，鉴于物价压力增加，明年需要4次加息，每次25个基点，1年期存款基准利率将达到3.75%。“尽管如此，仍与实际通胀率存在差距。”

　　农业部：增供给稳粮价

　　在近日举行的全国农业会议上，农业部部长韩长赋指出，“十二五”期间将把保障国家粮食安全作为首要目标。为此，粮食播种面积需要稳定在16亿亩以上，粮食生产能力在1万亿斤水平上稳步提升。

　　对于面临通胀压力的2011年，提升粮食生产能力意义重大。农业部认为，要促进主要农产品总量和结构平衡，保障市场有效供给，以使物价总水平稳定。

　　韩长赋坦言这个任务并不轻松。“粮食生产稳定发展难度加大，保持农产品总量与结构平衡难度加大，保持农产品市场价格稳定的难度加大，农民持续较快增收难度加大。”

　　由于2010年粮食播种面积达到16.48亿亩，产量为10928亿斤，均创下了历史新高。而与此同时，棉花种植面积和产量下降，使得棉花价格迅速上升，农民种棉花收益更大。

　　记者获悉，2010年12月，湖北江汉平原一带的棉花(籽棉)收购价达到5元/斤以上，比去年同期3元/斤左右的低点，几乎上涨40%。

　　“明年大量的农民肯定会改水稻田为棉田，今年种棉花的甜头太大了。”一位江汉平原的农民对记者说。

　　“如果没有粮食补贴和保护价，农民早不种植粮食了，所以2011年为了稳定粮食种植面积，仍需要加大补贴。”湖南省社科院新农村建设中心主任陈文胜表示。

2011年股指市场展望：重心不断升高的秋千

　　经济增长：目前正处于信心恢复，经济加速时期

　　当前处于金融危机过后的恢复时机，经济加速，信心也得到恢复。但是这一切还不足以触发一轮单边上涨的趋势行情，只有当经济经过一段时间持续增长的积累后，才能带来一波强劲的牛市，目前不具备这个条件。

　　中央经济会议为经济发展定调，经济增长不再是唯一目的，结构转型将是重点，GDP增速放缓，消费将成为拉动经济的重大驱动力，特别是居民消费，将快速增长。进出口增速经历了11月份的超预期增长后预计将冲高回落，明年总体仍小幅增长。固定投资中，领先指标PMI呈上升态势，工业投资依旧扩张，固定投资稳步增长。预计M1在年底下降后，明年保持16%左右的增长，根据M1与房地产发展的关系，推测房地产投资增速减缓，但销售将呈现先降后升的格局。通货膨胀仍将持续，食品依旧是推动通胀的核心要素，在政府调控，货币政策逐步回归常态化的导向下，根据M1与CPI的历史统计关系，估计不太会出现恶性通胀，CPI增速将从高位回落。

　　这里特别需要指出，CPI的上涨必然带来加息的压力。根据统计，通胀初期的加息会导致股市的上涨，根据成本模型理论，企业为支付原材料和工人工资而进行短期贷款，加息导致企业贷款成本增加，从而导致产品成本的上涨，进一步引发短期通胀和股市上涨。

　　估值：大盘低估，中小盘高估

　　目前，大盘股的估值仍处于较低的水平，然而中小盘股票的估值处于较高的位置。整体上，中小盘个股需要有一个系统性风险释放的过程，才有继续上行的动力。A-H股溢价处于历史低位，发行H股的A股仍然是价值投资的理想标的。

　　流动性：逐渐回归，人民币升值压力犹存

　　明年的货币政策将逐步回归常态化，随着外贸顺差回升，外汇流入反弹，全球量化宽松的环境预计将带来更多的热钱，央行必将加强对冲力度，尤其是在通胀和通胀预期呈上升态势之际。我们预计明年央行还会多次上调准备金率并扩大央票发行规模，且会进一步加息。

　　美国经济正在复苏中，二次量化宽松政策将于明年下半年退出。即便到时候美国经济依然不济，实施第三次量化宽松，届时对股市的影响也将远远小于第一、第二次量化宽松政策的影响。

　　另一方面，回顾美元的长期走势可知，除了危机事件和美国经济高速增长这两种情况外，美元长期呈向下趋势，这进一步造成了人民币升值的压力，利好股市。

　　明年股市解禁市值呈现前高后低的态势，此外，管理层会根据股市的走势调节IPO的数量，增添了不确定性因素。此外，如果国际板开板也将对股市造成资金层面的压力。

　　套利机会：伴随趋势而来

　　目前股指期货还处于相对不成熟阶段，这个阶段的表现之一是由于缺乏机构套保资金和避险资金的介入，股市在单边行情中出现比较多的套利机会。回顾2010年的套利机会，主要出现在4-5月单边下跌和10-11月单边上涨的行情中，我们认为这主要是由于在缺乏套保盘的情况下，股指期货的价格发现功能更加灵敏。由于股指期货采取杠杆交易和保证金制度，因此拉升期指需要的资金量更少，价格的波动更大，价格变动更灵敏。2011年股指期货的套利行情同样会在趋势来临的时候产生。厌恶风险的投资者可密切关注，等待单边上涨行情带来的低风险套利机会。

　　下行风险

　　虽然我们对股市的判断比较乐观，但是由于不确定性因素的存在，我们仍需谨防以下的风险：

　　1.通胀过快导致政府调控政策过严。

　　2.经济增长缓慢甚至停滞。

　　3.美国经济复苏受阻。

　　4.欧洲债务危机进一步深化。

　　总结

　　2010年经济增速放缓，中小盘估值需要有一个系统性释放然后上行的过程，流动性依旧宽松但将逐步回归常态化。因此，预计明年股指将呈现重心上移、宽幅振荡的运行格局，年内将现3900点高点。其中十二五规划支持的相关板块将受益，套利机会伴随着趋势性行情而产生。但对股市保持乐观的同时，仍需谨防不确定因素造成的下行风险，尤其是欧债危机的进一步演化。